发布时间：2021-03-05点击：2909
一、2020年来铜价上涨分为四个阶段
铜板块处于第三轮上涨期2020疫情影响下3月下旬跌至5年低位，，，，，而后12月突破7年高位，，，，，过程充分体现其价格中商品及金融双属性的特点，，，，，既商品属性对应铜的供给需求基本面，，，，，而金融属性反映通胀预期和定价货币美元的强弱。。。。。。。。我们将2020年初至今拆分为四个阶段，，，，，铜板块跟随铜价出现三轮明显上涨。。。。。。。。1）***阶段：疫情和恐慌下全球资本市场巨振（1月中-3月底）。。。。。。。。金融市场陷入恐慌性抛售，，，，，铜价在商品和金融属性“双击”下，，，，，3月底价格跌至5年低点的4630美元/吨。。。。。。。。2）第二阶段：基本面驱动和宏观导向的经济复苏（4月-6月底）。。。。。。。。随着国内新冠疫情基本得到控制，，，，，辅之以大规模的政策刺激，，，，，铜价格快速反弹至6039美元/吨，，，，，社会库存总量从3月86.7万吨的年内高位降至6月底的37.1万吨。。。。。。。。6月底，，，，，铜权益跟随大周期经历***轮显著上涨（6月30日至7月9日，，，，，涨幅达28.68%）。。。。。。。。3）第三阶段：出口增强及弱美元推动（7月-10月中）。。。。。。。。主要矿山罢工对供给预期造成负面影响，，，，，需求方面，，，，，海外需求复苏，，，，，中国出口订单增加明显。。。。。。。。美国大选带来不确定性，，，，，新一轮经济救助计划谈判暂停；；；；；；；；欧元走强带来了美元指数的加速下跌，，，，，在弱美元推动下，，，，，铜价震荡小幅上行至6713美元/吨。。。。。。。。4）第四阶段：全球疫情好转和通胀预期提升（11月-至今）。。。。。。。。疫苗面世预期和美国大选落定，，，，，美国1.9亿美元的新一轮经济新计划基本落地。。。。。。。。宏观因素中，，，，，10年期美债盈亏平衡率代表的通胀预期从11月初的1.7%攀升至年底的1.98%；；；；；；；；美元指数从11月的94跌至2021年2月份的89.9，，，，，LME铜价达8000美金/吨，，，，，11月铜板块出现第二轮显著上涨（11月2日至12月2日，，，，，涨幅达13.32%）。。。。。。。。1月5日OPEC新一年的减产协议中，，，，，沙特阿拉伯将在2月和3月自愿大量减产；；；；；；；；美国因30年来***寒冷的天气导致石油产量下降了近三分之一，，，，，原油价格因此迅速飙升，，，，，冲破60美元/桶整数关口，，，，，布伦特原油盘中一度触及65美元/桶，，，，，推动铜价攀升至9100美元/吨水平，，，，，原油与铜现出了非常强的同步性。。。。。。。。2021年2月，，，，，铜板块出现第三轮显著上涨（2021年2月8日2月23日，，，，，涨幅达12.89%）
从权益端观测，，，，，2020年全年铜板块跑赢大盘28%。。。。。。。。其中，，，，，有明显产量增长预期的紫金矿业、西部矿业、洛阳钼业取得显著超额收益，，，，，量增不明显的江西铜业、云南铜业、铜陵有色跑输。。。。。。。。紫金矿业经过2015年-2019年的资源收购和矿山建设，，，，，2020年处于厚积薄发的节点，，，，，全年大幅跑赢大盘85%。。。。。。。。2021年以来铜板块保持强势，，，，，跑赢大盘34%，，，，，其中五矿资源、江西铜业、铜陵有色强势补涨，，，，，但紫金矿业及西部矿业涨幅跑输铜板块，，，，，反映出市场对于龙头公司阶段性高估值的消化。。。。。。。。
二、铜供需错配或将在2021上半年延续
2.1.铜矿端偏紧的格局未改
全球铜矿资源主要集中于智利、秘鲁等几个国家，，，，，开采、冶炼产能相对集中。。。。。。。。根据USGS数据，，，，，2019年智利、秘鲁矿山铜储量分别为20000万吨、8700万吨，，，，，产量分别为560万吨、240万吨，，，，，分别处于全球一、二位，，，，，储量共占全球的33%，，，，，产量共占39%。。。。。。。。2019年中国矿山铜储量为2600万吨，，，，，占比为3%，，，，，产量为160万吨，，，，，占比8%。。。。。。。。
根据ICSG数据，，，，，2020年全球矿产铜总产量达 2066万吨，，，，，可统计的全球28家主要矿产铜公司占比达72.6%，，，，，产能较为集中。。。。。。。。未来两年铜矿新增及扩产增量主要来自必和必拓、自由港、紫金矿业和西部矿业等。。。。。。。。其中，，，，，随着紫金矿业卡库拉-卡莫阿铜矿、Timok铜矿以及驱龙铜矿的相继投产，，，，，其矿产铜产量有望从2019年的37万吨增至2022年的80万吨左右，，，，，西部矿业的玉龙铜矿投产后，，，，，其矿产铜产量有望从2019年4.9的万吨增至2022年的18万吨。。。。。。。。
我们整理2021/2022年全球主要铜矿新增产量预计164.3/126.9万吨，，，，，新增产能较大，，，，，但同时，，，，，我们需提示注意铜矿历史上干扰率也较高，，，，，根据woodmac，，，，，2004-2020平均干扰率约为5.4%。。。。。。。。结合当前的宏观环境，，，，，我们认为2021年干扰因素主要包含以下几点：
1）2021年新增产量地区多分布于拉美、非洲等地区，，，，，我们测算这两个地区2021年产量增量占比分别为52%和17%，，，，，即便发达国家已经开始疫苗接种，，，，，今年疫苗或仍将无法完全覆盖发展中国家。。。。。。。。近期南非病毒变异，，，，，未来拉美、非洲等地疫情控制或仍存在风险。。。。。。。。即便疫情影响逐渐消退，，，，，各大项目建成投产到满产生产仍需一个产能爬坡的过程。。。。。。。。
2）近年来年铜矿罢工事件扰动较多，，，，，例如Escondida和Candelaria。。。。。。。。
结合未来两年主要矿山的新增产量及干扰因素，，，，，预测2021-2022年全球矿产铜厂商的总产量为2164/2239万吨，，，，，同比增长4.7%、3.5%。。。。。。。。预测2021-2022年全球精炼铜总产量分别为2541、2630万吨。。。。。。。。（1）根据ICSG全球原生精炼铜产量在全球矿产铜产量中的占比约为97.5%，，，，，假设2021-2022年依旧延续此占比，，，，，同时根据我们对未来两年全球矿产铜总产量的预测数据，，，，，得到2021-2022年全球原生精炼铜的预测产量分别为2109/2183万吨。。。。。。。。（2）假设原生精炼铜占全球精炼铜总产量的83%，，，，，因此我们预测 2021-2022年全球精炼铜的产量分别为2541、2630万吨。。。。。。。。
由以上分析看出，，，，，2020年受新冠疫情对于在建铜矿产能释放起到抑制作用，，，，，规划产能有望在2021年集中投放，，，，，伴随着2021年疫情控制下的海外经济复苏，，，，，预计2021-2022年全球矿产铜及精炼铜产量将恢复增长，，，，，2021年铜矿产能增速为阶段性高点。。。。。。。。
2021年度内国内外的主要矿山2021年新增产量或主要集中于下半年,新增产量中上半年：下半年=3:7。。。。。。。。2021年的新建矿山投产与旧矿山技改扩产项目合计新增约59.9万吨矿产铜产量，，，，，但智利国家铜业公司及必和必拓由于矿山老化、矿石品位下降等原因降低了其预测产量，，，，，因此2021年的全球矿产铜总产量相比于2020年预计增加42.2万吨。。。。。。。。根据新建矿山投产进度测算，，，，，2021年上半年矿产铜产量增量约为20.1万吨，，，，，下半年矿产铜产量增量约为39.8万吨，，，，，新增产量中上半年：下半年= 3:7，，，，，新增产量主要集中于2021年下半年。。。。。。。。
供给端的扰动因素中废铜进口变动趋势影响有限。。。。。。。。2020年10年19日，，，，，国家宣布符合规格的再生铜材料可自由进口，，，，，但公告对于废铜进口的含量进行了严格的***。。。。。。。。再生紫铜的铜含量不低于94%，，，，，再生黄铜的黄铜含量不得低于95%。。。。。。。。因此，，，，，虽然废铜一定程度实现可自由进口，，，，，但是进口标准相应提升，，，，，我们预计未来废铜进口总量仍然较为有限。。。。。。。。
2.2.需求回暖有望驱动铜库存保持低位
南美供应端的扰动将至少影响到国内3月甚至4月的原料供应对进口铜流入有所抑制，，，，，这导致全球显性库存依旧维持在历史低位。。。。。。。。2月19日上海铜库存较一月末低位增长47.67%，，，，，上期所阴极铜库存上升较多，，，，，主要由于价格快速上升，，，，，下游加工厂在终端畏高情绪严重难以提供大量订单的情况下，，，，，开工率明显不及预期，，，，，并且在铜价涨幅如此之快的情况下，，，，，不愿大量采购原料，，，，，导致上周现货市场一度出现贴水250元/吨行情。。。。。。。。下游的持续疲软可能会使市场累库超预期表现，，，，，一旦社会库存累库超预期便会给予铜价一定负反馈，，，，，近期国内上期所铜显性库存延续了上周的快速上升趋势，，，，，但铜库存整体仍处低库存水平。。。。。。。。
预计进入三月旺季中国需求将继续恢复，，，，，将为铜价企稳带来动力。。。。。。。。***临近，，，，，预计***中对于十四五重点区域板块的规划及落定，，，，，中央对新基建、碳中和等一系列的政策有望再次带动铜市场消费。。。。。。。。短期内看国内供需结构上依旧存在一定缺口对铜价有所支撑，，，，，供需错配的状况有望延续至整个二季度。。。。。。。。
三、通胀预期上修将推动铜价企稳上行
站在当前这个时点上，，，，，我们认为铜价已经进入一个新的上行周期，，，，，后续将延续两大主要因素助推：1）需求端驱动的电解铜供应短缺格局；；；；；；；；2）弱美元（以美元计价）和通胀上行压力下，，，，，铜货币属性对价格的推升。。。。。。。。因近期的期铜价格调整，，，，，市场对于后续铜价及铜板块的走势也产生了分歧，，，，，但我们认为铜价及铜板块有望震荡企稳后再次上行。。。。。。。。
3.1.通胀预期有望继续推升铜价
2月底LME铜价从9617美金/吨的高点调整到8994美金/吨，，，，，跌破9000美元/吨，，，，，对于近期的调整，，，，，我们认为首先因为美元升值驱动美元回流，，，，，导致新兴市场受资本流出；；；；；；；；同时因美债收益率的上升，，，，，市场预期大宗商品涨价背景下通胀预期升温，，，，，输入性通胀压力使得市场预期货币政策会加速转向，，，，，但是从目前美欧货币政策的表态看，，，，，美元流动性继续泛滥，，，，，这使得铜的金融属性暂时没有大幅度降温。。。。。。。。
根据Fed的模型，，，，，将名义利率（美国10年期国债利率）拆解为实际利率、预期通胀和通胀风险溢价的和，，，，，因2021年1月实际利率降为负值，，，，，美债收益率近期的收敛，，，，，反映出通胀预期不断上升。。。。。。。。通胀预期与铜价高度相关，，，，，预计通胀预期提升***快的阶段在2021年3月，，，，，预期上修或将持续，，，，，一旦通胀预期继续升温，，，，，铜价的驱动力也会非常再次增强。。。。。。。。
从与铜价关联的先行指标观测，，，，，中国PMI新订单与铜指数存一定相关性，，，，，在2007年5月、2010年1月、2017年10月发生过三次PMI新订单高点，，，，，中国PMI新订单高点***铜铝价格7-13个月。。。。。。。。中国和全球PMI新订单相关性较强，，，，，***近一波的高点均出现在2020年11月，，，，，并在2021年1月、2月出现连续2个月的环比回落。。。。。。。。从与PMI新订单的历史相关性，，，，，铜价格高点或将在2021年下半年。。。。。。。。从***近15年以来的中国M1和M2增速差与铜价格之间存在一定的相关性；；；；；；；；中国M1与M2增速差解释力强于全球五大经济体（美、日、欧、中、英）的合值；；；；；；；；（3）中国M1与M2增速差在下降过程中经过0附近时，，，，，往往是金属价格高点，，，，，这在2010年底、2018年初体现得明显。。。。。。。。中国M1与M2增速差在2021年2月达到5.3%，，，，，是自2018年2月以来的***高值，，，，，目前仍处于上升通道中，，，，，从这个角度而言，，，，，也对铜价格构成利多。。。。。。。。
3.2. 后市预计铜价呈现先抑后扬的走势
综合流动性、供需基本面、库存等各方面因素，，，，，我们认为近期铜价阶段性调整后仍将上行。。。。。。。。
1.供给端：铜TC费用延续下跌走势，，，，，铜精矿供应仍偏紧。。。。。。。。
2.需求端：电解铜需求短期动力主要来自海外市场的补库周期，，，，，新冠疫情消退后海外需求的修复，，，，，中长期在全球碳中和的大背景下，，，，，铜作为主要原材料将受益于新能源和电动车的提速。。。。。。。。
3.库存：铜库存短期上升，，，，，仍处于历史低位。。。。。。。。
4.流动性：海外方面，，，，，众议院通过美国1.9万亿刺激法案通过，，，，，美联储现阶段表态不会主动收缩流动；；；；；；；；国内方面，，，，，在海外持续通胀背景下，，，，，国内预计将持续“紧信用，，，，，稳货币”的政策。。。。。。。。
5.通胀：通胀预期的上修有望持续。。。。。。。。
预计3月将铜价整体将呈现先抑后扬的走势。。。。。。。。近期四大期货交易所发出风险警示函，，，，，要求经纪公司提高保证金及涨跌幅幅度，，，，，并加强投资者教育，，，，，主要针对春节后铜价在投机资金的追捧下涨幅过快，，，，，近期铜价下跌短期内对过热的投机性行情有所降温，，，，，有利于挤出市场泡沫，，，，，铜价在高位的修正整理也将逐渐使下游买兴回归，，，，，有利于促进铜价良性慢涨。。。。。。。。总体来看，，，，，在基本面和宏观面共振下，，，，，预计三月铜价将呈现先抑后扬的走势，，，，，带动整个产业链回归良性发展。。。。。。。。根据预期通胀变化趋势及二季度铜价对需求端的传导情况，，，，，分为悲观、中性、乐观三种情形，，，，，预计2021年LME铜均价在悲观预期下为7000美元/吨、9000美元/吨，，，，，在乐观预期下为10000美元/吨。。。。。。。。
四、投资建议
随着铜价的上涨及高位持续的特点，，，，，对于铜产业链中掌握优质矿端资源的企业***为利好，，，，，同时对于本身具有成长性的龙头企业，，，，，有望更长时间享受到高价带来的利润增厚及业绩弹性。。。。。。。。
五、风险提示全球经济复苏不及预期
铜需求端不及预期；；；；；；；；美联储货币政策变化，，，，，及流动性大幅收紧。。。。。。。。
来源：华宝财富魔方
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